文丨黄芳华  编辑丨吴大郎

出品丨牛刀财经  

谁也没料到，美团市值一年内涨了两倍，一度超过2万亿港币，当前市值1．7万亿港元，位居中国互联网企业第三，仅在阿里（5．7万亿港元）和腾讯（5．5万亿港元）之后，相当于5个百度的市值。

这确实是一个奇迹，但也有人认为里面充满了泡沫。这是因为美团重资产的商业模式，注定让其在二级市场的想象力不足，并不那么受投资人青睐。

美团现在的市盈率达到了690多倍，实际上，市场对于美团2万亿的市值期望，绝不是现在的业绩，但是基于“想象”空间的业务展望，又有多少能本身就是泡沫呢？

基本盘还稳吗？

外卖业务一直以来被认为是美团的基本盘。

与此前不同的是，外卖业务这个基本盘发生了变化。简单来说，就是外卖已经从流量担当开始成为盈利担当。

体现在美团财报上则是，从2020年Q1开始，美团的分部业务中，餐饮外面的口径已经从毛利开始更改为经营利润。王兴认为，这个变化可以更加体现出分部业务的经营情况。也意味着，美团对于分部业务，比如餐饮外卖的经营情况有了更强的信心。

果然，继Q1餐饮外卖的经营利润为－0．71亿元后，Q2Q3餐饮外卖的经营利润分别为12．53亿元和7．68亿元，这也意味着，美团的基本盘外卖业务，已经实现了盈利。

本身严重亏损的外卖实现盈利，代价是什么？

代价就是佣金和广告业务不断提高，给商家带来的压力越来越大，双方之间的矛盾也在不断激化。

年初，广东餐饮协会联名喊话美团，要求降低佣金比例，就是矛盾激化，在今年特殊的行情下的一次爆发。

为什么会出现这种情况？

就像上面说到的，美团的基本盘外卖业务开始从流量转向盈利，但是在这个转型中，由于用户体量已经见顶，所以增长无望后，要从现有的盘子中找到盈利点，那就是提高佣金和广告收入。

从美团的财报中也可以看出，美团Q3交易用户数量为4．765亿，前四个季度分别为4．358亿、4．505亿、4．486亿和4．573亿。在一年多的时间里，美团的用户数量并没有大的增长。

这样的用户增长数据，背景是今年初开始国内消费者习惯发生重大改变，本地生活服务类APP线上渗透率加速扩大。

同时，在美团从去年初开始的美团买菜，并且今年7月（Q3期内）美团优选开始在全国各地陆续上线，成为今年美团的重点业务方向。

这两个有利因素的叠加，都没有给美团带来用户数量大的增长，原因就是美团的基本盘——用户数量，已经触顶。这个触顶与其他通过下沉市场二次爆发企业不同，由于美团本身就是三四线城市起家，用户增长的空间并不大。

另外，4．765亿的体量，基本上也已经是城镇人口中本地生活类APP匹配年龄层的全量用户。

从流量担当到盈利担当，美团的盈利模型也发生了变化。

此前，公认的是美团的是通过不赚钱的外卖引流，到店、酒旅等高毛利的业务赚钱，美团的高市值，也是市场认为其可以在外卖的根基上，生长出来更多的像到店、酒旅这样的赚钱业务。

但是当外卖业务开始赚钱赚钱后，这个模型就发生了变化。

最直接的体现就是外卖业务中，广告收入的大幅增加。

实际上，过往公众更多地关注商家和美团平台方佣金比例过高产生的矛盾，忽略了商家如今必须通过广告才能提高订单量而产生的负担。

美团的广告业务多赚钱？

2020年Q3餐饮外卖收入中，在线营销服务的收入已经达到了24亿元，而这一数据在Q2以及去年的Q3，分别为18亿元和15亿元，环比和同比增长分别为33％和60％。

另一个可对比的数据是，被认为是美团高毛利业务的到店和酒旅，Q3的佣金和广告收入分别为33亿元、31亿元。

外卖商家产生的广告，已经接近到店、酒旅。

实际上，这种模式在2011年美团创立之初王兴就已经想清楚了。王兴把千千万万的小商家和门户时代、百度搜索引擎时代相对比，认为拥有更多的中小商家的平台（当时是团购）才是“最优美的商业模式”。

值得一提的是，美团到店事业群的负责人张川，2017年加入美团，此前任职于百度和58，在广告领域的经验丰富。

这种盈利模型的改变，对于美团来说，外卖是否还能够像此前一样，在亏损的状态下继续保持优势，持续为其他业务引流。

毕竟，去年开始，美团在医美、教育等领域发力，再加上此前的酒旅、丽人等多项优势业务，大有逐个抢占各个市场的苗头。

而当下的外卖业务发力赚钱，则必须要保持订单增长。

2020年Q1，王兴在财报电话会上表示，到家业务将在未来几年达到日订单1亿。目前来看，2019年5月美团宣布外卖日订单破2500万，2020年8月宣布破4000万单。财报数据显示，第三季度日均订单为3490万。

看似凶猛的数据，实际上美团也是挤出来的。比如说外卖，一般人平均每天最多2单，美团硬是在夏季造出来一个下午茶和一个夜宵。

但是目前来讲，这些都还只是边缘场景，如果依靠这些零零散散的场景，很难实现王兴的每日1亿目标。

新的订单增量，还是需要来自新业务。比如2019年5月，美团开放配送平台，增加送药、鲜花等领域的合作伙伴，提升订单配送场景。

比如美团闪购扩大到食杂类商品领域，将消费者的购买场景进一步扩大。提到美团的新业务，实际上，这几年在很多新业务上“雷声大、雨点小”。

美团上市之初，王兴曾对外表示将持续投资新业务，不考虑公司股价。但实际上，自从美团收购摩拜的大手笔之后，美团一直在新业务上小心翼翼。

近两年，美团的新业务包括网约车、充电宝、美团生鲜等业务，但最终成果一般。

尤其是网约车，作为美团重金投入的领域，在经历与滴滴几个月的交锋后，美团便不再继续加大投入，转而向聚合模式。

另外，一个不好的现象值得一提，美团近两年来强推美团支付，除了在产品层面曾经一度禁用支付宝支付外，每次订购外卖都要出现多次的引导用户使用美团消费贷的金融产品，已经非常像5年前的PC时代末期，广告像狗皮膏药一样处处弹窗。

在上市后的一段时间里，美团在新业务上呈现出保守的态势。反而在原先有基础，并且利润较高的行业，美团大力推进。

值得注意的是，生鲜是近年来美团新业务投入最多的一场战役，从亏损情况来看，第三季度在收入82亿元的情况下，还亏损了20亿元，是美团上市以来新业务亏损最严重的一个季度，美团曾经一度收缩新业务的投入，2019年的四个季度毛利连续增加。

在美团的新业务中，2020年第三季度新业务收入同比增长43．5％至82亿元，营业亏损也从上季度的15亿元扩大至20亿元。

美团表示，在新业务中，与“吃”紧密相关的食杂零售，是美团在本地生活服务领域中的场景拓展，也是优先级顺序最高的业务。

眼下，美团原有王牌业务外卖方面，用户数与客单价均接近瓶颈。新业务究竟能否带给美团新的营收增长空间？拭目以待。

两大核心人物出走的后续影响？

曾经的美团无边界，如今依旧无边界，只是没有此前那么凶猛。一个很重要的原因就是核心关键人物的变动。

美团从前年开始调整组织架构，开始让更多的年轻人上来，同时也有很多的老人的变动。

其中两个关键的人就是干嘉伟和王慧文。

事实上，2016年7月，干嘉伟就离开了美团，挂职“互联网＋大学首任校长”的虚职，王兴也是不吝溢美之词，后来干嘉伟转行加入高瓴资本任运营合伙人。

实际上，地面能力是美团起家的核心能力之一，甚至美团的市场被认为是地推打下来，以至于干嘉伟那套训练BD地推人员的运营方法论被神化。

但很多关注美团的人都应该不难发现，现在的美团更加求稳，自从2016年阿干离开后，美团很久都没有在地面战场上打过大的胜仗。

美团尝试过的业务中，凡是涉及到地面能力的，比如说打车业务、生鲜业务，都已经转变到依靠业务协同推进。

2020年1月20日，仅次于王兴的美团二号人物王慧文透过公司邮件表达了将会在年底辞职，按照王兴在邮件中表述“王慧文（老王）将于今年12月退出公司具体管理事务，开启人生新的篇章”，尽管王慧文还将在美团董事、终身荣誉顾问职务，但是王兴显然对王慧文的离职，做好了交接了安排。

王慧文在美团的地位仅次于王兴，与王兴的同宿舍同学、跟随王兴联创校内网等多个项目的美团联合创始人，真正打下王慧文江湖地位的是他是美团最核心业务“美团外卖”的开创者，一度美团把美团创始团队称为“二王”。

实际上，7月份的时候就有人推测，王慧文可能已经提前退休。11月5日，快手披露董事会成员名单：美团王慧文将出任独立非执行董事，王慧文目前担任美团的执行董事兼高级副总裁。

此外，进入到12月份，按此前的规划，王慧文这个美团最懂外卖的“二号人物”也要退休了。