A＋H的挑战

蚂蚁集团能否进入比较合理的估值区间，显然对于发行阶段以及上市后二级市场股价（特别是港股股价）有比较重要的意义。而值得特别注意的是，由于蚂蚁集团选择的是A股科创板＋港股同步发行，对于承销机构的定价能力提出了比较高的要求。

“如果保守定价，蚂蚁集团的募资规模显然会受到一定影响；但如果定价过高，由于A股及港股在参与主体及估值逻辑方面均存在较大的差别，即使在两地资本市场均能够超额募资，但对于港股无论是在挂牌前的暗盘交易阶段，还是上市后的股价走势均会存在不小的压力，”一位头部互联网券商从业者告诉「资本侦探」：“这是港股打新的特点，对于认购火爆的股票很多散户是中签后即交易，因此有比较高的抛售压力，需要有机构接盘才能稳住股价。”

而实际上，进入到10月份，港股市场已经出现了比较明显的散户认购热情下降，投资回归理性的情况。

就在几天前，在港股上市的物业股第一服务控股，以及制药公司先声药业在开盘后均实现了破发，而这两只股票所属的物业服务以及制药行业在今年上半年都属于热门行业，且两家公司在募集阶段均取得了百倍以上的超额认购。

同样，近期由高瓴资本加持作为基石投资者的大热门股嘉和生物及云顶新耀，在公开发售阶段分别超购1200倍以及600倍的情况下，在上市后股价一路下行，目前同样已经破发。

因此，近期热门股票的连续破发也对港股散户认购带来了极大的恐慌情绪。

港股散户对于像刚刚完成招股的物业股世贸服务，以及正在招股的生物医学公司药明巨诺的兴趣大幅下降，纷纷撤销认购。这种依靠市场热情抬高估值多融资的“难看吃像”，在目前已经出现明星公司上市即破发的市场环境下，已经很难再规模性的持续“套路”到散户。

因此对于蚂蚁集团选择两地同步发行，如果机构投资者无法完全认可其内在估值逻辑，无论是在发行前（基石投资阶段）还是发行后（承接散户抛售股票阶段）均更愿意持有A股科创板的股票，而不愿持有港股股票，蚂蚁集团在上市后很可能会呈现A股及港股巨大的估值GAP（差距）。

这种情况就出现在今年从港股回归科创板的另一家巨头公司中芯国际上。截止目前，中芯国际科创板市值约为港股市值的3倍左右，主要体现的就是两地区投资人对公司估值理解的差异。

不过，同样是在美股及香港两地上市的公司，无论是阿里集团，还是今年回归香港的京东和网易，由于估值体系接近，投资者组成接近，因此并不存在较大的市值差异。

盛宴已经开始。

昨日，蚂蚁集团公布在港招股详情：H股招股价为每股80港元，H股首次公开发售的发售股份数目为逾16．7亿股H股（视乎H股超额配股权行使与否而定），其中，香港发售股份数目约4176．8万股H股；国际发售股份数目约16．28亿股H股（可予调整及视乎H股超额配股权行使与否而定）。集资最多1336亿港元。

一手50股，入场费4040．31港元。但这已经成为了“资本家”的狂欢——有资讯称，蚂蚁集团香港发行开始仅仅1个小时，H股机构发行部分已经超额认购，其中大部分都是10亿美金级别的大订单。另据财联社报道，为抢占蚂蚁IPO份额，已有主权基金开始做A＋H两手准备。

据此前消息显示，目前包括阿布扎比投资局（ADIA）、新加坡政府投资公司（GIC）、加拿大养老基金投资公司（CPPIB）都明确表达了希望参与蚂蚁的A股战略配售。新加坡的淡马锡、沙特的公共投资基金（PIF）也计划参与投资，而中国社保基金将成为蚂蚁在科创板的战略投资者。这意味着全球资产管理规模前十大的主权财富基金中，五家已经计划参与投资蚂蚁IPO。

但同时，从散户视角看，蚂蚁集团本次港股打新中签率很可能会在较高的80％－100％之间，这也就意味着申购1－2手即可中签，而这也是近期市场中热门新股最高的中签率（新股稀缺性差）。如果开盘后蚂蚁股票涨幅有限，散户持有股票意愿不强，很可能会出现较出逃情况。很难想象，机构投资者会选择在二级市场高位再次吸入蚂蚁股票。

不由地再次感慨，这是一个百年不遇的研究样本，蚂蚁的估值艺术，市场的情绪反馈，各层级投资人的决断与取舍……都会随着蚂蚁IPO大幕的徐徐拉开陆续浮出水面。