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对阿里巴巴最新一季财报的看法

阿里巴巴已经于2022年2月24日晚上公布了10-12月的季度报告:营业收入同比增长10%,经调整的EBITA下降27%,Non-GAAP归母净利润同比下降25%。附带说一句,被媒体广泛报道的“归母净利润同比下滑74%”,其中包含了价值251亿元的一次性商誉减值,虽然看着很吓人,但对长期业绩没有什么指导意义。

对这份财报,市场反应颇为有趣:美股开盘之后暴跌8%,可是很快顽强地拉回来了,到收盘时几乎已经没有下跌;港股则一度上涨。其中固然受到了乌克兰局势等国际宏观因素的影响,但也折射了投资人心态的微妙变化——在仔细研究财报之后,很多人发现情况其实不算太坏,还能找到一些积极因素;我们还可以进一步得出结论,即在当前环境下,如果我们对中国经济的长期潜力有信心,那么阿里巴巴仍然是分享这种长期潜力的最佳标的之一。

市场最关心的因素,过去是、现在仍然是阿里的中国商业板块。上个季度,这项业务的收入同比仅增长了7%,其中客户管理(平台业务)收入还下降了1%;管理层承认,淘宝和天猫的GMV都只录得了个位数的增长。可以想象,部分投资者会为此感到焦虑,由此产生对阿里整体的“增长焦虑”,乃至进一步质疑阿里这个商业巨人是否已经日薄西山。我的看法恰恰与此相反,我愿意站在乐观的那一边。

首先,我们需要注意,2021年第四季度的国内社会零售总额只有3%的增长,而淘系电商占社零总额的比例已经不低了,显然不可能脱离地心引力去强行拔高。管理层表示,今年一季度正在实现“强韧的”(resillient)增长。无论如何,在未来几个季度,宏观经济走势仍然是决定淘系电商业绩表现的关键因素。我无法赞成所谓“淘系电商的核心竞争力受到明显削弱”的观点,因为我们不能把周期性问题与结构性问题混为一谈。

其次,我们要注意阿里财报中隐藏的新增长点,它们往往一直被资本市场忽视(因为市场太关心天猫GMV和佣金收入了),但是将发挥越来越大的影响力。其中有五项业务非常重要,我愿意称之为“阿里五小虎”:

淘特,上季度AAC(年度活跃消费者)突破2.8亿,环比增加3900万,支付订单量同比增长超过100%;它可能为淘系电商贡献了绝大多数新增用户。淘菜菜,阿里旗下的社区电商平台,上季度GMV环比增长30%;过去十二个月,淘菜菜的生鲜商品消费者有一半以上是首次购买。菜鸟网络,国际化基础设施日益完善,上个季度日均处理500多万个跨境包裹;与此同时,在国内农村地区的物流网络也大幅增强了。高德地图,创造了2亿DAU的历史纪录,在与饿了么、淘鲜达、飞猪深度结合之后,也推动了阿里本地生活服务AAC环比增长1700万。海外电商,上季度订单量同比增长25%,其中Lazada和Trendyol的订单量分别增长了52%和49%;国际批发GMV同比增长约50%。

上述“五小虎”都具备深远的战略意义,超越了短期的财务意义。对阿里来说,淘特和淘菜菜并不是完全独立的业务,而是整个消费矩阵的组成部分——淘特承担获得新用户的作用;淘菜菜是阿里占领近场零售市场、在下沉市场建立供应链的主力军;菜鸟网络已经为阿里的中国电商业务提供足够的支撑了,接下来还会支撑海外电商业务;高德地图将成为阿里本地生活服务(尤其是到店业务)的重要支点;而海外电商已经被提升为与中国电商平级的业务板块,其重要性不言而喻。

我个人认为,从2017年以来,逍遥子对国内市场的战略构想就没有变过:以传统电商为基础,一手夯实基础设施(包括物流基建和技术基建),一手打入近场零售市场(包括次日达、一小时达、本地生活等高频消费),从而满足各类消费者的多层次需求。淘系电商几万亿的GMV,看起来已经很大了,可是与日用食杂、外卖、闪购、买菜、买药……等纷繁复杂的近场需求比起来,可能就低了一个数量级了。与其说淘特、淘菜菜是对市场变化做出的见招拆招,还不如说它们本来就很符合阿里过去多年的战略愿景——这个愿景不会因为宏观周期或竞争对手的举措而出现根本性改变。

很多人至今还不能理解,为什么阿里一定要死磕本地生活、社区电商、日用快消等“低毛利率”业务,以及为什么要收购多达12万员工的大润发。在本季度的财报电话会议上,管理层讲得很清楚了:经过电商行业十几年的发展,服装、消费电子等品类的电商渗透率已经达到了较高水平(30-40%);而快消品、食品尤其是生鲜,虽然市场容量很大、堪称刚性需求,电商渗透率却还很低。要满足消费者在这方面的需求,就要建立一个近场远场相结合、履约一体化的多元模式。天猫超市、淘鲜达、大润发、盒马、饿了么、淘菜菜,共同构成了这个多元的服务矩阵。目前看来,这条道路已经走了一半,接下来的路还很艰难,但是一旦走通了,奖赏也将非常诱人。

上面的分析主要还是围绕着中国商业板块。事实上,这只是阿里提出的“三大战略”的一部分:中国消费、云计算和全球化。上个季度,云计算和国际电商业务的收入增速分别为20%和18%,均大幅超过了国内电商业务的增速(7%)。阿里云的季度收入已经有52%来自非互联网行业,其中金融、政府客户贡献的收入比例都在上升。而海外电商业务则明显受到了基础设施的推动——仅仅在一个季度内,菜鸟就有四个位于西欧的自营分拣中心投入运营,从而大幅提升了物流时效。

我最近恰好在读谷歌的2021年度报告,有一段话让我印象深刻:“在全球疫情尚未结束、经济环境不稳定的情况下,中小企业最需要实现数字化转型,它们渴望以数字化手段获得客户、提高效率。”这段话同时适用于阿里,它的三大战略——中国消费、云计算和全球化,都是围绕着提高企业(尤其是中小企业)数字化水平、促进其高效完成转型。这也是互联网平台经济的社会价值所在。

在财报电话会议上,有分析师提问:“你们的同行正在通过拆分业务来创造股东价值,你们是怎么看的呢?”这个问题大概也有一些针对阿里近期进行的组织架构调整,在事业群之上又设立了业务板块,尤其是中国商业、海外商业两大板块的确立,引发了“阿里是否要拆分业务”的市场传闻。

逍遥子的回答是:“阿里巴巴的发展是多业务引擎驱动的发展,涉及多个互相关联但又各有独特价值、自成闭环的业务。我们相信目前的市场没有充分体现每个业务的价值……在现在的各个业务中,包括菜鸟、饿了么、Lazada,已经不是内部事业部的编制,而是独立公司的运营方式。未来也会更多推进闭环设计的业务来进行公司化的运行,引入更多多元化投资来推进市场进程。”

这段话的重点是:首先,逍遥子认为目前市场对阿里的估值偏低。其次,已经有一些业务在按照独立公司的方式,进行内部闭环运营(例如菜鸟、饿了么、Lazada)。第三,今后还会更多地推进这种闭环设计,不排除引入外部投资。

我个人的看法是,“内部闭环”将意味着各个事业群/事业部获得更大的自主性,为自己的业务和财务表现负责,能够灵活地对市场进行反应;但这不意味着取消集团内部的协同性。那些高度创新、处于初创期的业务,或者有重大战略意义的业务,仍将获得集团资源的注入和管理层的注目。换句话说,阿里体系的资源要有智慧地用、用在刀刃上,并且赋予一线业务人员足够的灵活性。

总而言之,这份财报给我的观感是:如果市场想寻求一家能迅速上涨、迅速进入下一个增长周期的公司,那么不但阿里做不到,也没有一家中概股符合条件;如果市场仍然对中国经济的长期潜力(包括中国企业“走出去”的潜力)抱有信心,愿意对长期下注,那么阿里仍然是一个性价比极高的选择。

对于逍遥子所说的“目前的市场没有充分体现(阿里巴巴)每个业务的价值”,我与许多投资人一样表示赞同。不过,市场要花多长时间去修复这个判断,还是一个未知数。

       原文标题 : 对阿里巴巴最新一季财报的看法

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