盘后暴涨 15%，海外支付宝 Block“鸡犬升天”?

2023-11-06 09:08

北京时间 11 月 2 日美股盘后，美国版 “支付宝” Block（SQ.US）公布了 2023 年三季度财报，虽然盘后股价大幅上涨，但业绩表现并不算好，具体来看：

1、营收、利润皆无出彩之处： 整体业绩上，公司本季实现总营收 56.2 亿美元，虽然看似高于预期的 54.7 亿。但剔除比特币业务后，核心收入为 31.9 亿，同比增长 16%，反而低于预期的 33 亿。利润上，公司最关注的毛利润本季约为 19 亿美金，和预期完全一致，但同比增长放缓到 21%，同样无出彩之处。仅有经营亏损从 1.3 亿缩窄到了 0.1 亿算是亮点，但这种上下 1 亿左右的波动，也并无非常显著的意义。

2、Square 板块持续低迷：公司的基石板块--Square 板块本季实现总营收 19.8 亿美元，同比增速仍处在历史低位的 12%，并无好转，也略低于市场预期的 19.9 亿，表现不好。而另一个关键指标--支付金额 (GPV) 为 557 亿美元，同比增长了 12%，同样环比持平。Cash App 完成的 C2B 支付额为 44 亿美元，同比增速仅 1%，两者合计约 600 亿美金，同样低于预期的 610 亿。

3、Cash App 也有疲软迹象：剔除比特币业务后，Cash App 板块实现营收 11.6 亿美元，同比增速继续下降，也略低于市场预期的 11.8 亿。细分来看，无论是手续费收入，还是增值服务性收入增速都在放缓。核心的运营指标--Cash App 内流水额（fund inflows）为 620 亿美金，虽同比仍有 21% 的增速，但已连续三个季度环比近乎不增长，同样显示出增长的乏力。

4、控费挤出稍许利润：费用层面，在总毛利同比增长 21% 的情况下，公司本季总经营费用近 20 亿美元，同比增长了 18%，增速高于收入但低于毛利润，对减亏有所贡献。细分来看，除了产品研发费用增长一直处在 30% 左右的高位，营销费用已连续多季度同比下降，管理费用的增速也有所放缓。靠费用支出环比节省了约 0.9 亿美元，使得本季公司的经营亏损由上季的 1.3 亿再度缩窄到了 0.1 亿。

长桥海豚君观点：昨夜美股市场一轮大涨，Block 在发布业绩后盘后涨幅也是高达 15%，但是从三季度的业绩来看其实并无法支撑如此暴涨。首先公司无论是整体的收入或者公司关注的毛利润指标，相比预期毫无出彩的表现。

而 Square 和 Cash App 板块的核心业务收入和关键运营指标，增速也依旧在下行通道当中，整体依旧呈现的是增长乏力，未见拐点。从对四季度的指引来看，毛利润增长也继续放缓，只是调整后 EBITDA 比预期高了约 11%，也算不上大超预期。因此，股价的暴涨首先还是由于美股整体情绪高涨下 “鸡犬升天”。虽然业绩并不好，但公司先前不足 $40 的价格也的确是偏低的，同时公司本次宣布了 10 亿美金的回购额度，对股价也会有刺激作用。整体上属于小市值成长性标在市场情绪明显变化时，大幅 “上窜下跳” 的情形。

以下是详细分析

一、Block 的财报如何看？

Block 虽在营收规模上并非巨头，但其业务构成却相当复杂，读者可通过下表简要了解公司的业务构成，以便更好的理解 Block 的财报和我们下文的分析。简要来说，公司的核心业务由两大板块构成：面向商家的 Square 生态圈，和面向个人的 Cash App 电子钱包生态圈。

1.Square 业务：以向商户提供 POS 机硬件和支付结算服务和基石，并延伸出商户经营贷款业务（Square Loan），和 ERP/CRM 等商户用管理软件服务等

2.Cash App 业务: 以个人间免费的 P2P 转账为基础服务，并延伸出 C2B 支付（Cash for Business or Cash App Pay），联名银行卡服务，分期购物服务（Afterpay），股票投资（免手续费），和比特币交易等功能。其中公司将比特币的总交易额记为收入（而非净价差），因此比特币业务的营收规模和波动较大。

3.除此之外，公司在 22 年一季度收购的分期购物公司 Afterpay，并分别 50% 的比重分别计入了 Square 和 Cash App 板块的业绩。而公司收购或新设立了 Tidal 音乐流媒体 App，Spiral 加密货币开发平台，TBD 去中心化技术开发平台等新兴业务，当前比重很小，尚无需关注。

二、Square 商家板块增长依旧疲软

公司的核心板块，主要 to B 的 Square 板块本季实现总营收 19.8 亿美元，同比增速仍处在历史低位的 12% 并无好转，也略低于市场预期的 19.9 亿。细分来看

1）交易手续费本季收入约 15.4 亿美元，同比增长 10%，环比上季度又放缓了 1pct，增速拐点尚未出现。

2）包括向商家提供 ERP/CRM 服务和资金贷款等业务，本季实现收入 2.7 亿美元，同比增速为 20%，较上季的 23% 同样环比放缓；

3）作为吸引商家的引流业务，销售支付硬件的收入为 4200 万美元，同比下降 2%，连续三个季度零/负增长，暗示着新商家的数量大概率并不多。

作为收入大头 -- 支付佣金收入的先导指标，Square 的支付金额 (GPV) 为 557 亿美元，同比增长了 12%，增速同样环比持平，GPV 较低的增速铆钉了低迷的营收增速。相比之下，Cash App 完成的 C2B 支付额则达到 44 亿美元，同比仅低个位数增长，同样显著放缓。两者合计总支付金额略超 600 亿美元，低于市场预期的 610 亿。

另一个关键指标 --中等规模以上商家占比上，本季度年支付额高于 50 万美元的商家占比进一步增长到 40.9%，继续小幅提升。而占比下降最快的也是支付规模最小的商家。

而随着中等规模以上商家占比的提升，以手续费收入除以支付金额（GPV）计算出的支付平均手续费率为 2.76%，继续在环比下降，随着商户规模的增大，支付费率很可能会继续平稳走低。

而 Square 的另一大战略即增加海外业务的占比，而到今年一季度海外业务实现的毛利润达到 1.5 亿，占 Square 整体毛利的 17%，相比上季度继续提高了 1pct。海外业务的占比在继续提升。

三、Cash App 增长也开始放缓

本季剔除比特币业务后，Cash App 板块实现营收 11.6 亿美元，同比增速继续下降，也略低于市场预期的 11.8 亿，可见 Cash App 也明确展示出了疲软的迹象。

1、基于 Cash App 内 C2B 支付的手续费收入为 1.21 亿元，环比上季度减少了约 1300 万美元，主要是因为 Cash App 实现的 GPV 本季度也环比减少了 3 亿。

2、而以联名银行卡业务和即时提现业务的订阅服务本季收入为 9.12 亿元，同样是环比不增反减；

更关键的经营数据上，截至本季度末 Cash App 的月度活跃交易量为 5500 万次，同比增长 11%。单次交易金额平均为 1,132 美元，增长了 8%。而给予毛利润/交易金额测算出的变现率为 1.43%，同比增长了约 8 bps。总的来看，本季 Cash App 上交易金额 620 亿美金，虽同比仍有 21% 的增速，但实际已连续三个季度环比无增长了，同样展现出增长的乏力。

四、整体业绩中规中矩，预期之内

加总各项业务，本季公司总营收 56.2 亿美元，同比增长了 24%，好于预期的 54.7 亿。但是营收超预期的来源仍是比特币业务。剔除比特比业务后，核心收入为 31.9 亿，同比增长 16%，反而就低于预期的 33 亿了。

从公司更关注的毛利角度，本季Block 整体实现近毛利润 19 亿美元，同比增长 21%，和市场预期基本持平，属于中庸的表现。

分板块具体来看：

1、Square 板块实现毛利润 9 亿元，略微高于市场预期的 8.9 亿。但毛利率下降到了 45.3%，已连续三个季度毛利率下行；

2、剔除比特币业务后，Cash App 板块实现毛利润 9.4 亿美元，同样略高于市场预期的 9.2 亿，毛利率略有提升。

3、核心业务外，比特币业务的毛利也环比略有增加到 0.45 亿；整体来看，Square 和 Cash App 两大核心板块的毛利率虽然都有所下滑，但相比市场预期却略有，表现算不上好，但也没有担忧的那么差。

五、减少支出，亏损再缩窄

由于公司总营收受比特币业务影响波动较大，因此费用占收入比重参考意义不大，我们主要观察费用同比增长情况。总的来看，在总营收（ex. BTC）同比增长 16%，总毛利同比增长 21% 的情况下，公司本季总经营费用近 20 亿美元，同比增长了 18%，增速高于收入但低于毛利润，因此勉强也算得上对减亏有所贡献。

细分来看，主要是产品研发费用增长一直处在 30% 左右的高位，营销费用实际已连续多季度同比下降，管理费用的增速也有所放缓。主要是这两方面节省了一定的支出。